纳百川带病IPO：深陷“宁王”依赖症 踩雷哪吒汽车 业绩连续多年负增长 毫无成长性 或不符合创业板定位合创业板定位

在新能源赛道热度稍减的2025年，纳百川新能源股份有限公司(下称“纳百川”)冲刺创业板的动作引发市场高度关注。按照安排，公司将于8月28日上会接受审核。
　　然而，翻阅其长达数百页的招股说明书(上会稿)，一系列刺眼的风险信号却如阴影般笼罩在这场盛宴之上：对宁德时代的“单一大客户依赖症”深入骨髓，主营业务毛利率连续四年滑坡至14.34%，核心技术专利“重实用新型轻发明”，募集资金扩产与现有产能利用率不足形成矛盾……这场看似光鲜的新能源热管理企业上市之旅，实则暗藏多重未被充分解答的市场质疑。
　　除了上述问题外，纳百川是否符合创业板定位也是一大疑问。创业板主要是服务于高成长性的“三创四新”的公司，说白了就是对业绩要有一定的要求。而招股书显示，纳百川2022年到2024年业绩连续多年下降，累计净利润下滑约16%。而即使是2025年，公司业绩出现反弹，但公司预计的今年净利润也将低于2022年的水平。可以说，从2022年到2025年，纳百川的业绩是负增长的，成长性是负的。
　　过去几年，国内新能源汽车领域内卷加剧。而由于年降政策，导致纳百川的毛利率持续下滑，而为了保证公司业绩不那么难看，公司竟然把主意打到了员工的社保“养老钱”身上。公司通过给员工缴纳所谓的80元的“商保”，来代替给员工缴纳社保，以此来克扣员工的养老钱。这就是一家拟IPO公司的所作所为。这种事也竟然拥有无比优越性的社会主义国家。如果，这种事情发生在日益水深火热的美帝，那纳百川这种货色的公司，不仅肯定别想上市“圈钱”；而且还会吃资本主义的铁拳。
　　为了“圈钱”，纳百川可以使费尽心机，无所不用其极。公司在招股书中洋洋洒洒列举了数十家知名客户，包括宁德时代、长安汽车、理想汽车等。然而这傻x公司竟然把已经倒闭、正在破产的哪吒汽车也列了上去。这属于是搬起石头打自己的脚了。 　　在新能源赛道热度稍减的2025年，纳百川新能源股份有限公司(下称“纳百川”)冲刺创业板的动作引发市场高度关注。按照安排，公司将于8月28日上会接受审核。
　　然而，翻阅其长达数百页的招股说明书(上会稿)，一系列刺眼的风险信号却如阴影般笼罩在这场盛宴之上：对宁德时代的“单一大客户依赖症”深入骨髓，主营业务毛利率连续四年滑坡至14.34%，核心技术专利“重实用新型轻发明”，募集资金扩产与现有产能利用率不足形成矛盾……这场看似光鲜的新能源热管理企业上市之旅，实则暗藏多重未被充分解答的市场质疑。
　　除了上述问题外，纳百川是否符合创业板定位也是一大疑问。创业板主要是服务于高成长性的“三创四新”的公司，说白了就是对业绩要有一定的要求。而招股书显示，纳百川2022年到2024年业绩连续多年下降，累计净利润下滑约16%。而即使是2025年，公司业绩出现反弹，但公司预计的今年净利润也将低于2022年的水平。可以说，从2022年到2025年，纳百川的业绩是负增长的，成长性是负的。
　　过去几年，国内新能源汽车领域内卷加剧。而由于年降政策，导致纳百川的毛利率持续下滑，而为了保证公司业绩不那么难看，公司竟然把主意打到了员工的社保“养老钱”身上。公司通过给员工缴纳所谓的80元的“商保”，来代替给员工缴纳社保，以此来克扣员工的养老钱。这就是一家拟IPO公司的所作所为。这种事也竟然拥有无比优越性的社会主义国家。如果，这种事情发生在日益水深火热的美帝，那纳百川这种货色的公司，不仅肯定别想上市“圈钱”；而且还会吃资本主义的铁拳。
　　为了“圈钱”，纳百川可以使费尽心机，无所不用其极。公司在招股书中洋洋洒洒列举了数十家知名客户，包括宁德时代、长安汽车、理想汽车等。然而这傻x公司竟然把已经倒闭、正在破产的哪吒汽车也列了上去。这属于是搬起石头打自己的脚了。
　　话说，既然纳百川把已破产的哪吒汽车，当做“光荣榜”列为公司的重要客户。那么笔者问一句，纳百川去年对哪吒汽车的销售额是多少？这么多年，哪吒汽车是否还欠纳百川的钱？在哪吒汽车即将倒闭的情况下，这些钱计提了多少坏账？总不能不清不楚，“带病”上市吧？
　　深陷“宁王”依赖症议价权丧失埋隐雷不符合创业板定位
　　纳百川的客户结构，堪称“把鸡蛋全放在宁德时代一个篮子里”。招股书显示，报告期内(2022年到2025年1-3月)，公司直接销售及通过宁德凯利、宁德聚能等指定箱体厂间接向宁德时代供货的收入占比，分别高达53.73%、48.94%、48.21%、44.39%。尽管比例逐年微降，但超四成营收依赖单一客户的格局，在股市场中仍属罕见。
　　这种“深度绑定”看似是与行业龙头的稳定合作，实则暗藏致命风险。一方面，宁德时代作为全球动力电池龙头，在产业链中占据绝对强势地位，对上游供应商的压价能力显著。纳百川主营业务毛利率从2022年的22.00%持续下滑至2025年1-3月的14.34%，背后离不开下游大客户的“降本要求”；
　　另一方面，若未来宁德时代因行业竞争、技术路线变更(如固态电池替代液态电池)减少液冷板采购，或扶持其他供应商，纳百川将面临营收“断流”风险。更值得警惕的是，公司前五大客户收入占比长期维持在60%左右，除宁德时代外，中创新航、孚能科技等客户同样集中于动力电池领域，行业周期波动下，整体客户结构抗风险能力极弱。
　　更关键的是，纳百川对客户的“依赖”并非双向绑定，而是被动依附。招股书披露，公司电池液冷板产品多为定制化开发，需与客户同步研发，但在技术迭代中，公司并未掌握核心话语权——例如宁德时代CTP(无模组)技术升级后，纳百川需被动调整产品设计以适配，研发投入随客户需求被动增加，却难以通过技术壁垒获得溢价。这种“客户主导型”业务模式，本质上仍是产业链中的“代工角色”，而非具备独立定价权的技术型企业。
　　“代工厂”的角色，也反应在纳百川主营业务毛利率变化上。从2022年的22.00%持续下滑至2025年1-3月的14.34%。这本质是纳百川技术含金量有限，产品不够硬核，只能拼成本，也侧面说明，纳百川根本不是一家“三创四新”的公司，根本不符合创业板的定位。
　　业绩连续多年负增长毫无成长性靠克扣员工社保“抠业绩”？
　　在新能源行业高速发展的红利期，纳百川的盈利表现却呈现“增收不增利”的反常态势，且下滑趋势未见逆转迹象。
　　财务数据显示，2022年-2024年，纳百川主营业务收入从10.08亿元增长至14.08亿元，复合增长率18.17%，看似业绩亮眼；但同期扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润，却从1.11亿元降至0.88亿元，连续两年下滑，与收入增长轨迹完全背离。2025年1-3月，公司毛利率进一步降至14.16%，较2022年下降近8个百分点。
　　纳百川预测2025年度实现营业收入17.37亿元，较上年增长20.86%；预测归母净利润为1.05亿元，仍低于2022年的水平；预测今年扣非后归母净利润为1亿元，较上年增长14.05%；也仍低于2022年的水平。
　　盈利下滑的核心症结，在于成本端与价格端的“双向挤压”。成本端，铝材占主营业务成本比重长期超70%，2024年铝材采购均价同比上涨1.22%，而公司缺乏有效的原材料价格对冲机制，成本压力难以转移；价格端，新能源汽车行业“降价潮”传导至上游，主机厂与电池企业持续要求零部件供应商降本，纳百川电池液冷板平均售价虽从2022年的217.37元/片升至2024年的267.01元/片，但这主要是产品尺寸增大带来的“量增”，而非“价升”，且新品价格仍随客户批量采购逐步下调。
　　更令人担忧的是，公司试图通过扩产“以量补价”的策略，可能进一步加剧盈利压力。招股书显示，2023年二季度投产的滁州基地，2024年产能利用率仅82.86%，仍处于爬坡期；此次IPO募集资金5.79亿元投向滁州基地“年产360万台套水冷板项目(一期)”，若未来行业需求增速放缓(2025年1-3月新能源汽车渗透率41.16%，增速较2023年的31.6%明显放缓)，新增产能或将面临利用率不足的困境，而固定资产折旧增加(预计年折旧超3000万元)将进一步吞噬利润，形成“扩产-折旧增加-毛利率下滑”的恶性循环。
　　过去几年，为了保业绩冲刺IPO，好“圈钱”。纳百川克扣了大量员工的社保公积金。招股书显示，截至今年3月末，公司未缴纳养老保险的员工上百人，未缴纳医疗保险的人更是高达170人。而这为公司节省了至少数百万元的费用。
　　实际上，根据纳百川在马鞍山的子公司——马鞍山纳百川热交换器有限公司招聘公告显示，该公司采取24小时，八对八两班倒，而工资只有19元/小时。而是明显违反劳动法的。根据根据安徽省人民政府办公厅发布的通知，自2023年3月1日起，马鞍山市区的非全日制小时最低工资标准为20元/小时。
　　而马鞍山纳百川热交换器有限公司位于马鞍山市区，但纳百川给员工的待遇是低于当地最低工资标准的。如果按照每个月22个工作日，每个工作日8小时的话(不考虑加班的话)，纳百川给普通员工的工资只有3344元/月。这是一家“三创四新”的高科技公司，一家拟IPO公司给员工开出的待遇吗？甚至连当地的最低工资标准都达不到。这种靠“压榨”普通员工、克扣社保、公积金的公司，让他们上市“圈钱”的意义到底在哪里？除了让实控人家族一夜暴富之外，对中国普通老百姓到底有什么好处?
　　踩雷哪吒汽车研发能力薄弱产能利用率持续下滑
　　作为冲刺创业板的“高新技术企业”，纳百川在招股书中反复强调“技术优势”，称拥有203项专利、专精特新“小巨人”称号，但细究技术储备，其“创新成色”却经不起推敲。
　　从专利结构看，公司203项专利中，仅20项为发明专利，其余183项均为实用新型专利——实用新型专利侧重“形状、构造改进”，技术门槛远低于需要“实质性创新”的发明专利。对比同行业可比公司，三花智控2024年末拥有发明专利2261项，银轮股份拥有专利877项，纳百川的核心技术储备不仅数量偏少，且质量差距显著。
　　从研发投入看，公司报告期内研发费用占营收比例分别为3.30%、3.87%、3.77%、3.01%，不仅低于三花智控(2024年4.12%)、银轮股份(2024年3.95%)等龙头企业，且2025年1-3月占比已降至3.01%，研发投入力度呈减弱趋势。研发人员数量方面，截至2025年3月31日，公司技术研发人员仅146人，而三花智控2024年研发人员超3000人。
　　更关键的是，公司核心技术多集中于“工艺优化”(如无马弗钎焊、氦气检测)，而非“底层技术创新”。例如，公司引以为傲的“氦气气密性检测技术”，本质是检测方法的改进，而非液冷板核心设计的突破；“轻量化结构设计”也仅是基于现有铝材的加工工艺优化，未涉及新材料、新原理的应用。在CTP、CTC(电池底盘一体化)等技术路线快速迭代的背景下，若公司无法突破底层技术，未来或将面临“产品被替代”的风险。
　　纳百川本次拟募集资金7.29亿元，其中5.79亿元用于“滁州年产360万台套水冷板项目(一期)”，1.5亿元用于“补充流动资金”，但两项用途均存在明显争议。
　　一方面，扩产项目与现有产能利用率矛盾突出。招股书显示，公司核心产品电池液冷板2023年产能利用率83.41%、2024年82.86%，滁州基地作为2023年二季度才投产的新基地，尚未完全释放产能；而此次扩产360万台套，相当于2024年440.56万片产量的81.7%，若按2024年行业需求增速测算，新增产能需至少2-3年才能消化。
　　更值得警惕的是，储能液冷板虽为公司“新增长点”，但2024年储能领域收入仅3.37亿元，占营收23.96%，且客户同样集中于宁德时代、阳光电源等头部企业，市场竞争加剧下，储能业务能否支撑扩产需求存疑。
　　为了“圈钱”，纳百川可以使费尽心机，无所不用其极。公司在招股书中洋洋洒洒列举了数十家知名客户，包括宁德时代、长安汽车、理想汽车等。然而公司竟然把已经倒闭、正在破产的哪吒汽车也列了上去。
　　话说，既然纳百川把已破产的哪吒汽车，当做“光荣榜”列为公司的重要客户。那么笔者问一句，纳百川去年对哪吒汽车的销售额是多少？这么多年，哪吒汽车是否还欠纳百川的钱？在哪吒汽车即将倒闭的情况下，这些钱计提了多少坏账？总不能不清不楚，“带病”上市吧？
　　结语：警惕新能源赛道的“伪创新”陷阱
　　纳百川的故事，看似是“新能源热管理细分龙头”的崛起之路，实则暴露了中小零部件企业在产业链中的普遍困境：客户依赖成瘾、技术创新乏力、盈利随行业周期波动。在新能源汽车增速放缓、储能市场头部集中的背景下，公司若无法突破客户结构、技术储备、盈利模式的三重瓶颈，即便成功上市，也可能沦为“上市即巅峰”的典型。
　　对于投资者而言，需警惕新能源赛道的“伪创新”陷阱——并非沾上“新能源”“热管理”标签就具备投资价值，真正的核心竞争力，应建立在独立的客户结构、持续的技术突破、稳定的盈利能力之上。纳百川此次所暴露的重重问题，既是公司自身的挑战，也是整个新能源零部件行业“大而不强”的缩影，其上市后的表现，或将成为检验行业估值泡沫的一面镜子。 加载全文