存货雪崩、现金流“失血”：晶存科技IPO高成长故事背后的五大暗礁

当同行都在讲存储爆发的新故事时，晶存科技却把“周期劫”写进了招股书——存货两年翻三倍、经营现金流五年连负、前五大客户贡献近一半营收。它究竟是周期股的弹性标的，还是随时可能被需求波动拖入深渊的“高杠杆存货ETF”？
　　一、存货雪崩：20亿元库存背后的“赌周期”豪赌
　　招股书显示，晶存科技存货从2022年末的6.8亿元飙升至2025年6月末的20亿元，两年半增长194%，存货占流动资产比例高达61.6%。
　　更刺眼的是，同期存货减值拨备仅0.36亿元，占库存净值不足2%，远低于行业下行期普遍计提的5%～8%区间。
　　2024Q4以来现货价已下跌超20%，而公司仍以“需求回暖”为由维持高库存。
　　若价格继续下探，仅补提减值一项就可能吞噬2024全年净利润的1.5倍——高库存不再是“安全垫”，而是随时可能引爆的“堰塞湖”。
　　二、现金流“失血”：五年连负的隐秘逻辑
　　2022-2025H1，公司经营活动现金流净额分别为-1.79亿元、-2.29亿元、-4.90亿元、-2.61亿元，五年累计流出超12亿元。
　　关键拆解
　　应收账款周转天数从26天拉长至54天，翻倍；
　　应付账款周转天数仅14天，远低于应收，导致营运资金缺口逐年扩大；
　　前五大客户收入占比虽降至33.7%，但单一客户最高仍占10.6%，议价能力孱弱。
　　资产负债率已升至78%，较2022年提高6个百分点。一旦存货减值触发银行抽贷，高杠杆将瞬间放大流动性风险。
　　三、技术迭代“慢半拍”：研发强度不足，周期红利难再吃
　　晶存科技2024年研发费用0.77亿元，占营收仅2.1%，显著低于可比公司(兆易创新、佰维存储等普遍≥8%)。
　　核心IP(如主控、算法)几乎空白，主力产品仍停留在LPDDR4X世代，而端侧需求已快速转向LPDDR5/5X。 　　当同行都在讲存储爆发的新故事时，晶存科技却把“周期劫”写进了招股书——存货两年翻三倍、经营现金流五年连负、前五大客户贡献近一半营收。它究竟是周期股的弹性标的，还是随时可能被需求波动拖入深渊的“高杠杆存货ETF”？
　　一、存货雪崩：20亿元库存背后的“赌周期”豪赌
　　招股书显示，晶存科技存货从2022年末的6.8亿元飙升至2025年6月末的20亿元，两年半增长194%，存货占流动资产比例高达61.6%。
　　更刺眼的是，同期存货减值拨备仅0.36亿元，占库存净值不足2%，远低于行业下行期普遍计提的5%～8%区间。
　　2024Q4以来现货价已下跌超20%，而公司仍以“需求回暖”为由维持高库存。
　　若价格继续下探，仅补提减值一项就可能吞噬2024全年净利润的1.5倍——高库存不再是“安全垫”，而是随时可能引爆的“堰塞湖”。
　　二、现金流“失血”：五年连负的隐秘逻辑
　　2022-2025H1，公司经营活动现金流净额分别为-1.79亿元、-2.29亿元、-4.90亿元、-2.61亿元，五年累计流出超12亿元。
　　关键拆解
　　应收账款周转天数从26天拉长至54天，翻倍；
　　应付账款周转天数仅14天，远低于应收，导致营运资金缺口逐年扩大；
　　前五大客户收入占比虽降至33.7%，但单一客户最高仍占10.6%，议价能力孱弱。
　　资产负债率已升至78%，较2022年提高6个百分点。一旦存货减值触发银行抽贷，高杠杆将瞬间放大流动性风险。
　　三、技术迭代“慢半拍”：研发强度不足，周期红利难再吃
　　晶存科技2024年研发费用0.77亿元，占营收仅2.1%，显著低于可比公司(兆易创新、佰维存储等普遍≥8%)。
　　核心IP(如主控、算法)几乎空白，主力产品仍停留在LPDDR4X世代，而端侧需求已快速转向LPDDR5/5X。
　　结论：技术迭代滞后+研发强度不足，下一轮涨价周期公司可能“吃不到肉”，反而因旧库存贬值而“挨最毒的打”。
　　四、供应链“卡脖子”：单一供应商依赖度60%，价格传导失灵
　　2025H1，公司向最大供应商采购额占比高达60.2%，前五合计80.8%。
　　全球晶圆呈寡头垄断(三星+海力士+美光占95%份额)，晶存科技作为“无晶圆厂”模组厂，对上游毫无议价权。
　　2024年晶圆涨价周期中，公司原材料成本占销售成本比例仍高达91%，毛利率仅从7.6%提升至9.2%，远低于同业≥15%的水平。
　　五、政策“断奶”：政府补贴占净利22%，不可持续的利润“外挂”
　　2022-2024年，公司确认的政府补助分别为2.2百万元、8.2百万元、19.4百万元，占同期净利润的5%、22%、22%。
　　2025H1补贴骤降至1.1百万元，占比仅1%。若2026年起补助归零，以2024年数据测算，净利润将瞬间下滑两成。
　　结语：高库存+高杠杆+低研发，一场对赌“周期反转”的俄罗斯轮盘
　　当存储行业再次进入下行通道，这些风险将形成负向螺旋：
　　存货贬值→银行抽贷→降价清库存；
　　毛利率进一步下滑→研发被迫收缩→技术落后；
　　市场份额丢失→现金流更紧张→高杠杆引爆。
　　高成长叙事一旦遭遇周期拐点，晶存科技可能率先成为“弹性”祭品，而非“困境反转”标杆。此刻的每一份靓丽营收，都可能成为下一轮减值报表里的“雷”。 加载全文