瀚天天成：光环背后的“血色黄昏”——一场关于生存与扩张的残酷博弈

营收与毛利率的断崖式下跌：一场自我瓦解的警报
　　招股书显示，瀚天天成2022年至2024年营收从4.41亿元激增至11.43亿元后骤降至9.74亿元，而2025年前五个月营收同比暴跌29.99%至2.66亿元。更令人震惊的是，毛利率从2022年的44.7%一路腰斩至2025年5月的18.7%，降幅达26个百分点。这种“先扬后抑”的财务轨迹，暴露出其商业模式的核心缺陷：对下游需求的过度依赖与成本端的失控。
　　当外延片代工业务收入占比从2023年的25.6%(2.928亿元)骤降至2025年5月的6.9%(0.184亿元)时，公司试图通过销售模式扩大营收规模，却忽视了碳化硅行业价格下行的刚性压力。6英寸外延片平均售价的逐年下降，叠加原材料成本占销售成本的54.8%(2025年5月)，使得毛利空间被双重挤压。更关键的是，公司对高价格衬底的采购比例上升未能完全抵消成本压力，折射出其议价能力的脆弱性——这正是客户集中度高达75%(2025年5月前五大客户贡献75%收入)的代价。
　　政府补助的“甜蜜陷阱”：利润表的虚假繁荣
　　2024年，瀚天天成政府补助金额飙升至1.1亿元，占当年利润的67.24%。这一数字不仅远超同行，更将公司的真实盈利能力推入深渊。当净利润从2023年的1.22亿元“逆势”增长至1.66亿元时，其背后是高达1.1亿元的财政输血——这相当于每赚1元利润就有0.67元来自政府补贴。
　　这种“输血式盈利”模式的致命风险在于政策的不可持续性。一旦地方政府因财政压力调整补贴政策，公司净利润将面临断崖式坍塌。更讽刺的是，招股书披露其2025年前五个月政府补助骤降至0.84亿元，同期净利润同比减少33.1%至0.14亿元，两者间的强关联性已暴露公司“假性成长”的本质。
　　客户与供应商的“双面绞杀”：产业链话语权的缺失 　　营收与毛利率的断崖式下跌：一场自我瓦解的警报
　　招股书显示，瀚天天成2022年至2024年营收从4.41亿元激增至11.43亿元后骤降至9.74亿元，而2025年前五个月营收同比暴跌29.99%至2.66亿元。更令人震惊的是，毛利率从2022年的44.7%一路腰斩至2025年5月的18.7%，降幅达26个百分点。这种“先扬后抑”的财务轨迹，暴露出其商业模式的核心缺陷：对下游需求的过度依赖与成本端的失控。
　　当外延片代工业务收入占比从2023年的25.6%(2.928亿元)骤降至2025年5月的6.9%(0.184亿元)时，公司试图通过销售模式扩大营收规模，却忽视了碳化硅行业价格下行的刚性压力。6英寸外延片平均售价的逐年下降，叠加原材料成本占销售成本的54.8%(2025年5月)，使得毛利空间被双重挤压。更关键的是，公司对高价格衬底的采购比例上升未能完全抵消成本压力，折射出其议价能力的脆弱性——这正是客户集中度高达75%(2025年5月前五大客户贡献75%收入)的代价。
　　政府补助的“甜蜜陷阱”：利润表的虚假繁荣
　　2024年，瀚天天成政府补助金额飙升至1.1亿元，占当年利润的67.24%。这一数字不仅远超同行，更将公司的真实盈利能力推入深渊。当净利润从2023年的1.22亿元“逆势”增长至1.66亿元时，其背后是高达1.1亿元的财政输血——这相当于每赚1元利润就有0.67元来自政府补贴。
　　这种“输血式盈利”模式的致命风险在于政策的不可持续性。一旦地方政府因财政压力调整补贴政策，公司净利润将面临断崖式坍塌。更讽刺的是，招股书披露其2025年前五个月政府补助骤降至0.84亿元，同期净利润同比减少33.1%至0.14亿元，两者间的强关联性已暴露公司“假性成长”的本质。
　　客户与供应商的“双面绞杀”：产业链话语权的缺失
　　瀚天天成的客户集中度长期维持在80%以上，而前五大供应商采购占比在2024年高达83.3%。这种“双头垄断”的供应链结构，使其如同夹在上下游巨轮之间的薄片——任何一方的风吹草动都可能引发致命危机。
　　当全球前五大碳化硅功率器件厂商中有四家为瀚天天成客户时，其议价能力却未能转化为定价权。2024年外延片代工收入锐减，正是因客户转向自建产线或切换供应商所致。而供应商端，五大供应商采购额从2023年的13.43亿元骤降至2024年的3.77亿元，反映其供应链稳定性堪忧。更值得警惕的是，美国原材料采购占比从6.7%骤降至0.0%，看似规避了地缘风险，实则暴露其技术替代路径的狭窄——一旦本土供应商产能受限，公司将陷入“无米之炊”的绝境。
　　技术迭代的“达摩克利斯之剑”：8英寸产能的隐忧
　　作为全球实现8英寸碳化硅外延芯片批量供应的企业，瀚天天成将IPO募资重点投向该领域。然而，招股书披露的8英寸产品销量从2023年的285片激增至2024年的7466片，但占总销量比例仍不足5%。这种“婴儿步”式的扩张，与行业预计的8英寸晶片2024-2029年复合增长率94.2%形成强烈反差。
　　更深层的矛盾在于：6英寸产品仍占95%销量，而其平均售价已连续三年下跌。当8英寸产能释放时，公司既要面对6英寸产品价格战的侵蚀，又需承担新工艺的高投入。若市场对8英寸的接受度不及预期(如边缘裸晶比例下降带来的良率风险)，公司将陷入“旧产能贬值+新产能亏损”的双重困境。
　　法律与治理的暗礁：创始人诉讼的连锁反应
　　尽管前股东汤秀豪的诉讼在一审中被驳回，但这场针对赵建辉出资不实的指控已动摇投资者信心。当公司股权结构中赵建辉持股29.44%、哈勃科技仅4.03%时，创始人与资本的博弈可能演变为战略决策的“独裁化”。更关键的是，此类诉讼暴露出公司治理机制的薄弱——若未来出现类似纠纷，可能直接冲击其港股IPO进程。
　　在泡沫与现实之间
　　瀚天天成的招股书犹如一幅“血色黄昏”的画卷：30%的全球市场份额光环下，是毛利率腰斩的惨烈、政府补助的透支、供应链的失衡与技术迭代的迟疑。当行业分析师指出碳化硅赛道正从“蓝海”转向“红海”时，这家曾被华为、华润微加持的独角兽，或许正在经历一场关于生存的终极考验——究竟是穿越周期的王者，还是时代红利的遗孤？ 加载全文